Câu chuyện về danh mục đầu tư Bốn mùa của Ray Dalio

 Cách Bridgewater Associates tạo ra chiến lược đầu tư All Weather, nền tảng của phong cách đầu tư 'ngang bằng rủi ro'.

Vào tối Chủ Nhật, ngày 15 tháng 8 năm 1971, Tổng thống Richard Nixon ngồi trong Phòng Bầu dục nhìn chằm chằm vào máy quay truyền hình và phát biểu trước toàn dân: “Tôi đã chỉ đạo Bộ trưởng Connelly tạm thời đình chỉ khả năng chuyển đổi đồng đô la thành vàng”. Sau 27 năm khi bỏ bản vị vàng, Hoa Kỳ đã thoát khỏi hệ thống tỷ giá hối đoái cố định Bretton Woods vốn đã ràng buộc giá trị của đồng đô la với vàng.

Ray Dalio, mới ra trường, lúc đó là thư ký tại Sở giao dịch chứng khoán New York. Theo dõi bài phát biểu của Nixon tại căn hộ của mình, ông cố gắng hiểu ý nghĩa của nó. Tiền giấy có giá trị từ việc được yêu cầu về vàng. Bây giờ những tuyên bố đó sẽ không được tôn trọng. Sáng hôm sau, ông bước đến sàn giao dịch hỗn loạn của NYSE với hy vọng cổ phiếu sẽ giảm mạnh. Thay vào đó, chỉ số công nghiệp trung bình Dow Jones tăng gần 4% và vàng tăng cao hơn trong cái mà sau này được mệnh danh là “cuộc biểu tình Nixon”. Ray đã nghe thông báo của Nixon nhưng hiểu nhầm ý nghĩa của nó.

Sự kiện này đã thay đổi suy nghĩ của Ray về thị trường. Trước đây chưa từng có chuyện gì giống như vậy xảy ra với ông nên nó giống như một cú sốc. Ông nhanh chóng nhận ra rằng ông không thể tin vào trải nghiệm của chính mình: cuộc đời của bất kỳ ai cũng có một góc nhìn quá hạn hẹp. Vì vậy, ông bắt đầu nghiên cứu mối liên hệ nhân quả trong sự mất giá của đồng đô la và sự bùng nổ thị trường sau đó. Ông ấy phát hiện ra cuộc chia tay với Bretton Woods là một trong nhiều sự kiện dường như độc đáo nhưng trên thực tế, hiếm hơn là chưa từng có. Một góc nhìn rộng hơn cho thấy rằng sự mất giá của tiền tệ đã xảy ra nhiều lần trong suốt lịch sử và giữa các quốc gia, và là kết quả của những động lực cơ bản giống nhau diễn ra trong những hoàn cảnh khác nhau. Ray đã cống hiến hết mình để tìm hiểu cái mà sau này ông gọi là 'cỗ máy kinh tế': những mối quan hệ vượt thời gian và phổ quát vừa giải thích các kết quả kinh tế vừa lặp lại trong suốt lịch sử.

Ray bây giờ đã ở tuổi 60. Ông thành lập Bridgewater Associates bốn năm sau bài phát biểu của Nixon. Nhớ lại sự việc đó, Ray nói: “Đó là một bài học cho tôi. Tôi đã phát triển một phương thức hoạt động để mong đợi những điều bất ngờ. Tôi học được cách không để trải nghiệm chi phối suy nghĩ của mình; Tôi có thể vượt xa những trải nghiệm của mình để xem máy hoạt động như thế nào.”

Ray nhận ra rằng ông có thể hiểu cỗ máy kinh tế bằng cách chia nền kinh tế và thị trường thành các phần nhỏ, đồng thời nghiên cứu mối quan hệ của các phần này theo thời gian. Kiểu suy nghĩ này là trọng tâm của All Weather. Ví dụ: bất kỳ động thái thị trường nào cũng có thể được chia thành một số thành phần chính. Thị trường di chuyển dựa trên sự thay đổi trong các điều kiện liên quan đến các điều kiện được định giá. Đây là định nghĩa của sự bất ngờ. Sự khác biệt càng lớn thì sự bất ngờ càng lớn. Điều đó giải thích cuộc biểu tình của Nixon. Khi các quốc gia có quá nhiều nợ và người cho vay không cho họ vay thêm, họ sẽ bị siết chặt. Họ, trong trường hợp này là Mỹ, luôn in tiền để giảm bớt sức ép. Làn sóng tiền mới bất ngờ làm giảm giá trị của nó và giảm bớt áp lực từ điều kiện tiền tệ thắt chặt khiến cổ phiếu và vàng tăng giá. Những gì Ray quan sát được là “một trong những điều đó” - một sự thay đổi trong các điều kiện so với những gì mọi người mong đợi.

Các nguyên tắc đằng sau All Weather liên quan đến việc trả lời một câu hỏi có vẻ đơn giản được Ray khám phá cùng với đồng Giám đốc đầu tư Bob Prince và các đồng nghiệp ban đầu khác tại Bridgewater - bạn sẽ nắm giữ loại danh mục đầu tư nào sẽ hoạt động tốt trên mọi môi trường, cho dù đó là sự mất giá hoặc một cái gì đó hoàn toàn khác nhau?

Sau nhiều thập kỷ nghiên cứu, Ray, Bob, Greg Jensen, Dan Bernstein và những người khác tại Bridgewater đã tạo ra một chiến lược đầu tư có cấu trúc sao cho không quan tâm đến những thay đổi trong điều kiện kinh tế chiết khấu. Ra mắt vào năm 1996, All Weather ban đầu được tạo ra cho tài sản ủy thác của Ray. Nó được khẳng định dựa trên khái niệm rằng các loại tài sản phản ứng theo những cách dễ hiểu dựa trên mối quan hệ của dòng tiền với môi trường kinh tế. Bằng cách cân bằng tài sản dựa trên những đặc điểm cơ cấu này, tác động của những bất ngờ về kinh tế có thể được giảm thiểu. Những người tham gia thị trường có thể ngạc nhiên trước sự thay đổi lạm phát hoặc sự phá sản về tăng trưởng và All Weather sẽ tiếp tục phát triển, mang lại lợi nhuận hấp dẫn và tương đối ổn định. Chiến lược đã và đang bị động; nói cách khác, đây là danh mục đầu tư tốt nhất mà Ray và các cộng sự thân cận của ông có thể xây dựng mà không cần bất kỳ yêu cầu nào về việc dự đoán các điều kiện trong tương lai. Ngày nay, chiến lược All Weather và các khái niệm đằng sau nó đang thay đổi căn bản cách các nhóm vốn lớn nhất trên thế giới quản lý tiền. Những gì bắt đầu như một loạt câu hỏi đã phát triển thành một phong trào. Bài viết này kể lại câu chuyện All Weather ra đời như thế nào. Nó kể lại một loạt các cuộc trò chuyện đã biến thành những nguyên tắc làm nền tảng cho một triết lý đầu tư mạch lạc và thực tế như thế nào.

Một quá trình khám phá

Ray thành lập Bridgewater vào năm 1975 tại căn hộ bằng đá nâu ở Thành phố New York. Vào thời điểm đó, ông tích cực giao dịch hàng hóa, tiền tệ và thị trường tín dụng. Công việc kinh doông ban đầu của ông là cung cấp tư vấn rủi ro cho các khách hàng doông nghiệp cũng như đưa ra bài bình luận thị trường bằng văn bản hàng ngày có tiêu đề Quan sát hàng ngày của Bridgewater vẫn được sản xuất. Lợi thế cạnh trông là sự sáng tạo và phân tích chất lượng.

Trong số các khách hàng của ông có McDonald's và một trong những nhà sản xuất thịt gà lớn nhất đất nước. McDonald's chuẩn bị tung ra món Chicken McNuggets và lo ngại rằng giá gà có thể tăng, buộc họ phải lựa chọn giữa việc tăng giá thực đơn hoặc biên lợi nhuận bị siết chặt. Họ muốn phòng ngừa rủi ro nhưng không có thị trường tương lai gà khả thi. Các nhà sản xuất gà sẽ không đồng ý bán ở mức giá cố định vì họ lo lắng rằng chi phí của họ sẽ tăng lên và sau đó họ sẽ bị lỗ trong hợp đồng cung cấp. Sau một hồi suy nghĩ, Ray đến gặp nhà sản xuất lớn nhất với một ý tưởng. Một con gà không hơn gì giá của con gà con (rẻ), ngô và bột đậu nành. Giá ngô và bột đậu nành là những chi phí biến động mà người sản xuất thịt gà cần phải lo lắng. Ray đề nghị kết hợp cả hai thành một hợp đồng tương lai tổng hợp nhằm phòng ngừa hiệu quả rủi ro của nhà sản xuất trước biến động giá cả, cho phép họ báo giá cố định cho McDonald's. Nhà sản xuất gia cầm đã chốt được thỏa thuận và McDonald's giới thiệu McNugget vào năm 1983.

Công việc ban đầu này phản ánh một sự thật. Bất kỳ kết quả nào cũng có thể được chia thành các phần và được phân tích chính xác hơn bằng cách trước tiên xem xét từng nguyên nhân – hệ quả đó. Giá gia cầm phụ thuộc vào giá ngô và đậu nành. Giá của trái phiếu danh nghĩa có thể được chia thành lợi suất thực và thành phần lạm phát. Trái phiếu doanh nghiệp là trái phiếu danh nghĩa cộng với chênh lệch tín dụng. Cách suy nghĩ này đã đặt nền móng cho việc xây dựng All Weather. Nếu tài sản có thể được chia thành các phần cấu thành khác nhau và sau đó tổng hợp lại thành một tổng thể thì danh mục đầu tư cũng vậy.

Khối xây dựng danh mục đầu tư

Theo thời gian, Ray và Bob đặt mục tiêu quản lý các khoản nợ chứ không chỉ tư vấn về những việc cần làm với chúng. Đối với bất kỳ tài sản nào đều có một khoản nợ tương ứng và, liên quan đến việc quản lý tài sản, việc quản lý khoản nợ dường như là một thị trường chưa được phục vụ đầy đủ. Tuy nhiên, phải mất một quá trình đào tạo lâu dài để truyền đạt đề xuất giá trị cho thủ quỹ công ty. Để làm như vậy, Ray, Bob và những người khác sẽ viết “Kế hoạch quản lý rủi ro”. Đây là những phân tích phù hợp thường tuân theo ba bước: a) xác định vị thế trung lập với rủi ro cho công ty b) thiết kế một chương trình phòng ngừa rủi ro để đạt được mức độ rủi ro đó và c) tích cực quản lý xung quanh mức độ rủi ro đó, thuê Bridgewater và trả lương cho họ dựa trên hiệu suất xung quanh mức độ trung lập này. chức vụ. Theo thời gian, cách tiếp cận này đã giúp Ray, Bob và những người khác quản lý khoản nợ doông nghiệp trị giá 700 triệu USD.

Sự phát triển trong quản lý tài sản xảy ra vào năm 1987. Quỹ hưu trí của Ngân hàng Thế giới đã theo dõi nghiên cứu của Bridgewater. Trên cơ sở nghiên cứu này và hồ sơ quản lý nợ của Bridgewater, họ đã mở một tài khoản trái phiếu trị giá 5 triệu đô la. Với hơn một thập kỷ kinh nghiệm quản lý nợ, Bridgewater đã tiếp cận danh mục tài sản theo cách tương tự. Điểm chuẩn trái phiếu là vị thế trung hòa rủi ro; quản lý tích cực là giá trị gia tăng, hay alpha, thu được từ việc đi chệch khỏi tiêu chuẩn. Hai cái đó hoàn toàn tách biệt.

Đây là một cái nhìn sâu sắc quan trọng. Mặc dù có hàng nghìn sản phẩm đầu tư nhưng mỗi sản phẩm đó chỉ có ba bộ phận chuyển động. Hãy cân nhắc việc mua một quỹ tương hỗ thông thường. Khoản đầu tư này có thể được tiếp thị dưới dạng 'quỹ tăng trưởng vốn hóa lớn'. Thực tế là lợi nhuận của sản phẩm đó hoặc bất kỳ sản phẩm nào là hàm số của a) lợi tức tiền mặt, b) lợi nhuận vượt mức của thị trường (beta) cao hơn tỷ giá tiền mặt và c) 'nghiêng' hoặc cổ phiếu quản lý lựa chọn (alpha). Quỹ tương hỗ làm mờ đi sự khác biệt giữa các bộ phận chuyển động, khiến cho việc đánh giá chính xác các thuộc tính của bất kỳ bộ phận nào hoặc toàn bộ trở nên khó khăn. Tóm tắt:

lợi nhuận = tiền mặt + beta + alpha

Nhiều người, có lẽ là hầu hết, không nhìn vào lợi nhuận đầu tư từ góc độ này và kết quả là đã bỏ lỡ rất nhiều điều. Rốt cuộc, tỷ giá tiền mặt được kiểm soát bởi ngân hàng trung ương chứ không phải nhà đầu tư và có thể tăng hoặc giảm đáng kể. Ở Mỹ sau khi đạt đỉnh trên 15% vào những năm 1980, lãi suất tiền mặt hiện bằng 0. Giá cổ phiếu và trái phiếu tương đối và cao hơn lãi suất tiền mặt. Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm là 2%, thấp so với lịch sử nhưng cao so với lãi suất tiền mặt 0%. Điều bất thường trong môi trường gần đây là giá tiền mặt chứ không phải giá tài sản so với tiền mặt .

Các đặc điểm của beta và alpha là khác biệt. Beta có số lượng ít và giá thành rẻ. Alphas (tức là một chiến lược giao dịch) không giới hạn và tốn kém. Sự khác biệt quan trọng nhất là lợi nhuận kỳ vọng. Beta tổng hợp và theo thời gian tốt hơn tiền mặt. Có rất ít 'điều chắc chắn' trong đầu tư. Beta tăng theo thời gian so với tiền mặt là một trong số đó. Một khi người ta loại bỏ tiền lãi và beta, alpha sẽ là một trò chơi có tổng bằng 0. Nếu bạn mua và tôi bán, chỉ một trong chúng ta có thể đúng. Chìa khóa của hầu hết các nhà đầu tư là điều chỉnh việc phân bổ tài sản beta của họ chứ không giao dịch tốt trên thị trường. Bí quyết là tìm ra tỷ lệ cổ phiếu, trái phiếu và hàng hóa nên nắm giữ sao cho danh mục đầu tư tĩnh là đáng tin cậy. Đó là câu hỏi (“bạn sẽ nắm giữ loại danh mục đầu tư nào sẽ hoạt động tốt trên mọi môi trường”) Ray, Bob, Dan và những người khác đang cố gắng trả lời. Bước đầu tiên là tách phiên bản beta khỏi tiền mặt và alpha.

Tài sản cân bằng và điều chỉnh rủi ro

Vào thời điểm này Bridgewater đã rời Môngattan đến vùng nông thôn Connecticut, cuối cùng dừng lại ở Westport. Bây giờ Bridgewater đang quản lý tài sản lương hưu, các quỹ hưu trí khác bắt đầu khám phá khả năng của Bridgewater. Trong số những người được Bridgewater đưa ra lời khuyên có Rusty Olson, CIO của một chương trình hưu trí dành cho nhà sản xuất hàng tiêu dùng lớn có trụ sở tại Hoa Kỳ. Rusty hỏi Bridgewater nghĩ gì về kế hoạch sử dụng trái phiếu lãi suất không lãi suất dài hạn trong danh mục đầu tư hưu trí. Ray đưa ra câu trả lời nhông chóng ngay tại chỗ, gợi ý rằng đó là một ý tưởng tuyệt vời nhưng họ nên sử dụng hợp đồng tương lai để thực hiện nó để có thể tạo ra bất kỳ khoảng thời gian nào họ muốn. Ray cho biết ông sẽ quay lại với Rusty với một ý tưởng hoàn chỉnh hơn. Cuộc động não diễn ra vào thứ Sáu. Chỉ cần được hỏi câu hỏi đó là một cuộc đảo chính. Cách đây không lâu, Bridgewater từng là cố vấn đầu tư chuyên sâu và vào thời điểm đó công ty quản lý rất ít tiền. Bây giờ một CIO mang tính biểu tượng đang hỏi lời khuyên của họ. Ray, Bob, Dan và một số nhân viên khác của Bridgewater vào thời điểm đó đã làm việc cả cuối tuần để có được câu trả lời cho Rusty về cách thực hiện việc này tốt nhất.

Bước một trong phân tích lương hưu là chia danh mục lương hưu của nhà sản xuất này thành ba thành phần chính được mô tả ở trên (tiền mặt hoặc trạng thái phi rủi ro, beta và alpha). Danh mục đầu tư tổ chức điển hình đã (và vẫn có) khoảng 60% số đô la đầu tư vào cổ phiếu và do đó gần như toàn bộ rủi ro của nó. Số tiền còn lại được đầu tư vào trái phiếu chính phủ cũng như một số khoản đầu tư nhỏ khác, không biến động mạnh như cổ phiếu. Đây là hình thức phân bổ tài sản được nhiều nhà đầu tư nắm giữ vào thời điểm đó và vẫn là lời khuyên cơ bản mà nhiều nhà đầu tư vẫn tuân thủ. Rusty là một nhà tư tưởng đổi mới và đã bắt đầu đi chệch khỏi sự hiểu biết thông thường bằng cách cố gắng xây dựng một danh mục đầu tư có lợi nhuận cao từ những lợi nhuận không tương quan, đồng thời duy trì cam kết cao đối với cổ phiếu. Rusty đang loay hoay không biết phải làm gì với trái phiếu chính phủ danh nghĩa không lãi suất. Ông cho rằng chúng có lợi nhuận quá thấp để có thể đưa vào danh mục đầu tư của mình và cần nhiều tiền mặt, tuy nhiên, đồng thời, ông cũng lo ngại chính xác rằng danh mục đầu tư của mình sẽ dễ bị tổn thương khi nền kinh tế giảm phát suy giảm. Vì vậy, ông đã bắt đầu một chương trình bảo vệ danh mục đầu tư của mình bằng cách sử dụng trái phiếu kho bạc kỳ hạn dài, sử dụng ít tiền mặt hơn nhiều so với trái phiếu thông thường. Ông tự hỏi Bridgewater có thể bổ sung thêm điều gì cho phương pháp này.

Phản hồi của Bridgewater đã ghi lại hai ý tưởng chính mà sau này sẽ xuất hiện trở lại trong All Weather - thành kiến về môi trường và tài sản cân bằng rủi ro. Ray, Bob và những người khác biết rằng việc nắm giữ cổ phiếu khiến nhà đầu tư dễ bị tổn thương trước sự suy thoái kinh tế, đặc biệt là tình trạng giảm phát. Cuộc Đại suy thoái là ví dụ kinh điển về điều này. Cổ phiếu đã bị suy giảm. Điều này cũng đúng khi Rusty nghi ngờ rằng trái phiếu chính phủ danh nghĩa mang lại sự bảo vệ tuyệt vời trong những môi trường này. Mục tiêu là phân bổ tài sản không dựa vào việc dự đoán khi nào sự thay đổi giảm phát sẽ xảy ra nhưng dù sao cũng sẽ mang lại sự cân bằng.

Bản ghi nhớ năm 1990 gửi Rusty đã nói như sau, “Trái phiếu sẽ hoạt động tốt nhất trong thời kỳ suy thoái do giảm phát, cổ phiếu sẽ hoạt động tốt nhất trong thời kỳ… tăng trưởng và tiền mặt sẽ hấp dẫn nhất khi tiền mặt eo hẹp”. Dịch: tất cả các loại tài sản đều có thành kiến về môi trường. Họ làm tốt trong một số môi trường nhất định và kém ở những môi trường khác. Do đó, việc sở hữu danh mục đầu tư truyền thống, nặng về vốn cổ phần cũng giống như đặt cược lớn vào cổ phiếu và ở mức độ cơ bản hơn, mức tăng trưởng đó sẽ cao hơn mong đợi.

Ý tưởng quan trọng thứ hai bắt nguồn từ công việc của họ là giúp các tập đoàn phòng ngừa rủi ro không mong muốn trên bảng cân đối kế toán. Ray, Bob, Dan và những người khác luôn nghĩ đến rủi ro trước tiên . Nếu rủi ro không được bù đắp, khách hàng sẽ bị ảnh hưởng. Do việc nắm giữ cổ phần của mình, Rusty phải đối mặt với rủi ro rằng tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế sẽ thấp hơn mức chiết khấu của thị trường. Để 'phòng ngừa' rủi ro này, cổ phiếu cần phải được kết hợp với một loại tài sản khác cũng có lợi nhuận kỳ vọng dương (tức là hệ số beta) nhưng sẽ tăng khi cổ phiếu giảm và làm như vậy ở mức độ gần tương tự như sự sụt giảm của cổ phiếu. Bản ghi nhớ của Bridgewater đồng ý rằng Rusty nên phòng ngừa rủi ro này bằng các trái phiếu dài hạn có mức rủi ro gần giống như cổ phiếu của ông ấy. Trích dẫn từ nghiên cứu: “tài sản có rủi ro thấp/lợi nhuận thấp có thể được chuyển đổi thành tài sản có rủi ro cao/lợi nhuận cao”. Dịch: khi xem xét dưới góc độ lợi nhuận trên mỗi đơn vị rủi ro, tất cả các tài sản ít nhiều đều giống nhau. Đầu tư vào trái phiếu, khi được điều chỉnh rủi ro thành rủi ro giống như cổ phiếu, không yêu cầu nhà đầu tư phải hy sinh lợi nhuận để đa dạng hóa. Điều này có ý nghĩa. Về cơ bản, các nhà đầu tư nên được đền bù tương ứng với rủi ro mà họ gặp phải: rủi ro càng nhiều thì phần thưởng càng cao.

Kết quả của công việc này là Ray đã viết cho Rusty: “Tôi nghĩ cách tiếp cận của bạn để quản lý danh mục đầu tư tổng thể là hợp lý. Trên thực tế, tôi có thể đi xa hơn khi nói rằng tôi nghĩ nó hợp lý hơn bất kỳ chiến lược nào mà tôi từng thấy được sử dụng bởi bất kỳ nhà tài trợ kế hoạch nào khác. ” Trái phiếu dài hạn, hoặc các khoản tương đương tương lai, sẽ khiến danh mục đầu tư gần như cân bằng trước những bất ngờ về tăng trưởng kinh tế trong khi không làm mất đi lợi nhuận. Bridgewater bắt đầu quản lý danh mục đầu tư trái phiếu của Rusty và cũng phủ lên bản alpha của chính họ (danh mục đầu tư này đã trở thành tài khoản 'lớp phủ alpha' đầu tiên của họ).

Cân bằng tăng trưởng và lạm phát

Theo thời gian, những khám phá riêng biệt này - chia danh mục đầu tư thành nhiều phần, nhận ra những thành kiến về môi trường, điều chỉnh rủi ro các loại tài sản - bắt đầu cứng lại thành các nguyên tắc, khái niệm có thể được áp dụng nhiều lần. Việc vận hành các danh mục đầu tư này theo thời gian thực, đặc biệt là qua các cú sốc kinh tế, từ sự sụp đổ của thị trường chứng khoán đến khủng hoảng ngân hàng cho đến sự bùng nổ của thị trường mới nổi đã củng cố niềm tin vào các nguyên tắc. Tuy nhiên, sẽ có một số thông tin chi tiết bổ sung trước khi All Weather phát triển thành một khái niệm trưởng thành. Một bước quan trọng là xác định tăng trưởng và lạm phát là những yếu tố môi trường quan trọng và sắp xếp các loại tài sản phù hợp với những môi trường này.

Ray, Bob và các cộng sự thân thiết khác của họ biết rằng cổ phiếu và trái phiếu có thể bù đắp cho nhau trước những cú sốc tăng trưởng, giống như những gì họ đã vạch ra cho Rusty. Họ cũng biết có những môi trường khác gây tổn hại cho cả cổ phiếu và trái phiếu, chẳng hạn như lạm phát gia tăng. Điều đó là hiển nhiên vì họ đã trải qua những thay đổi này. Đối với môi trường theo phong cách những năm 1970, việc nắm giữ hàng hóa sẽ tốt hơn nhiều so với việc nắm giữ cổ phiếu và trái phiếu danh nghĩa. Khái niệm này đã lan truyền trong các cuộc trò chuyện và được hình thành hoàn chỉnh đối với Bob trong một thí nghiệm đơn giản.

Kể từ khi phát minh ra PC, các nhân viên của Bridgewater đã sử dụng công nghệ để thu thập và lập biểu đồ dữ liệu cũng như xử lý các quy tắc ra quyết định. Họ gọi những quy tắc này là 'chỉ số'. Đây là những mối liên kết 'vượt thời gian và phổ quát' mà Ray đã bắt đầu tìm hiểu vào những năm 1970. PC là một bước tiến lớn về hiệu quả so với thước trượt hoặc máy tính cầm tay HP và đồ thị được vẽ bằng tay bằng bút chì màu, vốn là những thứ họ đã sử dụng từ rất sớm. Bob đang loay hoay với một chương trình máy tính mới, Microsoft Excel. Microsoft đã phát hành phiên bản dựa trên Windows đầu tiên của nó vào năm 1987. Với những công cụ này, Bob bắt đầu thử nghiệm xem việc thay đổi trọng số tài sản sẽ tác động như thế nào đến lợi nhuận danh mục đầu tư. Ông nhận thấy rằng danh mục đầu tư hoạt động tốt nhất được 'cân bằng' với những bất ngờ về lạm phát. Điều này có ý nghĩa nào đó sau những năm 1970 lạm phát và những năm 1980 giảm phát. Nó cũng đúng với những cú sốc cực đoan hơn, như siêu lạm phát ở Đức những năm 1920 hay cuộc suy thoái ở Mỹ. Bob chia sẻ khám phá của mình với Ray. “Tôi đã đưa nó cho Ray và ông ấy nói, 'điều đó có lý',” Bob nhớ lại nhiều năm sau đó. “Sau đó, ông ấy nói, 'Nhưng nó thực sự cần phải vượt xa điều đó, nó cũng cần thực sự cân bằng với sự tăng trưởng.'”

Đây là Bridgewater cổ điển. Mặc dù 'dữ liệu' chỉ ra một điều (để cân bằng tài sản thông qua độ nhạy lạm phát), nhưng ý thức chung lại gợi ý một điều khác. Thông điệp—đừng mù quáng theo dõi dữ liệu. Ray tiếp tục phác thảo sơ đồ bốn ô bên dưới như một cách mô tả phạm vi môi trường kinh tế mà bất kỳ nhà đầu tư nào cũng phải đối mặt trong quá khứ hoặc có thể phải đối mặt trong tương lai. Điều quan trọng là đặt rủi ro như nhau cho từng kịch bản để đạt được sự cân bằng. Các nhà đầu tư luôn giảm giá các điều kiện trong tương lai và họ có tỷ lệ dự đoán đúng như nhau trong bất kỳ kịch bản nào. Sơ đồ này gắn kết các nguyên tắc chính với nhau và trở thành khuôn mẫu cho All Weather. Giống như một danh mục đầu tư có thể được chia thành ba động lực chính, các kịch bản kinh tế có thể được chia thành bốn. Có đủ loại bất ngờ trên thị trường, nhưng mô hình chung của những bất ngờ đều tuân theo khuôn khổ này, bởi vì giá trị của bất kỳ khoản đầu tư nào chủ yếu được xác định bởi khối lượng hoạt động kinh tế (tăng trưởng) và giá cả của nó (lạm phát). Những bất ngờ tác động đến thị trường do những thay đổi ở một hoặc cả hai yếu tố đó. Hãy nghĩ về bất kỳ tình huống căng thẳng nào và cuối cùng nó sẽ đưa danh mục đầu tư vào một hoặc hai lĩnh vực này một cách bất ngờ. Những cú sốc dầu mỏ những năm 1970, tình trạng giảm phát trong những năm 1980 hay những thất vọng về tăng trưởng sau năm 2000 đều là những thay đổi của môi trường so với kỳ vọng. Khung này đã nắm bắt được tất cả. Quan trọng hơn, nó nắm bắt được những điều bất ngờ trong tương lai nhưng chưa được biết đến. Có nhiều bất ngờ về kinh tế sau khi Bridgewater bắt đầu chạy All Weather, và chúng khác với những bất ngờ xảy ra trước chiến lược nhưng chiến lược đã vượt qua tất cả. Khuôn khổ này được xây dựng dành cho những bất ngờ nói chung, chứ không phải những bất ngờ cụ thể, chính vấn đề mà Ray đã phải vật lộn ngay từ đầu.

Ban đầu, khung bốn hộp được sử dụng để giải thích sự đa dạng hóa alpha với các khách hàng tiềm năng. Khung giải thích khái niệm này một cách trực quan và rõ ràng đến mức nó trở thành điểm khởi đầu cho cuộc trò chuyện của họ. Để chắc chắn, tại thời điểm này nhân sự chủ chốt của Bridgewater tập trung vào alpha chứ không phải beta. Để làm được điều đó, Ray, Bob và Dan bị ám ảnh bởi việc xác định và trình bày rõ ràng các quy tắc ra quyết định mang tính chiến thuật phổ quát và vượt thời gian trên hầu hết các thị trường tài chính có tính thông khoản cao. Chiến lược chiến thuật bắt nguồn từ công việc này, Pure Alpha, được đưa ra vào năm 1991, nhiều năm trước khi All Weather ra đời.

Thành phần cuối cùng: Trái phiếu liên quan đến lạm phát

Nếu Bridgewater là công ty tiên phong về ngang bằng rủi ro thì đúng là công ty này đã đóng một vai trò quan trọng trong việc chấp nhận trái phiếu liên quan đến lạm phát trong danh mục đầu tư của tổ chức. Trái phiếu liên quan đến lạm phát đóng một vai trò quan trọng trong All Weather. Khái niệm chứng khoán có giá trị gốc gắn liền với lạm phát đã có từ ít nhất là thế kỷ 18 nhưng vào đầu những năm 1990, trái phiếu liên quan đến lạm phát không đóng một vai trò quan trọng trong danh mục đầu tư của tổ chức. Giống như những khám phá khác trong quá trình thực hiện, khám phá này xuất phát từ một cuộc trò chuyện hoặc một loạt cuộc trò chuyện như vậy. Một tổ chức của Hoa Kỳ đến gặp Bridgewater với câu hỏi: làm thế nào họ có thể đạt được lợi nhuận thực tế 5% một cách nhất quán? Theo luật, quỹ phải chi 5% số tiền của mình mỗi năm, do đó, để tiếp tục hoạt động lâu dài, quỹ phải tạo ra 5% lợi nhuận thực tế.

Quay trở lại các yếu tố cơ bản của một danh mục đầu tư nhất định, “vị thế không rủi ro” của khách hàng không còn là tiền mặt nữa mà là một danh mục đầu tư mang lại lợi nhuận thực sự. Trái phiếu liên quan đến lạm phát, trái phiếu trả một số lợi nhuận thực tế cộng với lạm phát thực tế, sẽ 'đảm bảo' rào cản 5% này, miễn là người ta có thể tìm thấy trái phiếu trả lãi suất thực 5%. Tuy nhiên, vấn đề chính là không có bất kỳ trái phiếu nào như vậy ở Mỹ vào thời điểm đó. Chúng được phát hành rộng rãi ở Ông, Úc, Canada và một số quốc gia khác. Với tư cách là nhà quản lý tiền tệ và trái phiếu, Ray, Bob và Dan biết cách phòng ngừa rủi ro cho danh mục đầu tư trái phiếu bằng đô la, loại bỏ tác động của tiền tệ. Ba người trong số họ đã tìm cách xây dựng một danh mục đầu tư trái phiếu liên quan đến lạm phát toàn cầu và phòng ngừa rủi ro bằng đồng đô la Mỹ như một giải pháp cho khoản tài trợ. Vào thời điểm đó, lợi suất thực tế toàn cầu là khoảng 4% nên một ít đòn bẩy phải được áp dụng cho các trái phiếu liên quan đến lạm phát để đạt được mục tiêu của quỹ tài trợ.

Thông qua công việc của họ cho tổ chức, rõ ràng trái phiếu liên quan đến lạm phát là một loại tài sản khả thi, chưa được sử dụng đúng mức so với lợi ích tương quan cấu trúc của chúng. Trái phiếu liên quan đến lạm phát hoạt động tốt trong môi trường lạm phát gia tăng, trong khi cổ phiếu và trái phiếu chính phủ danh nghĩa thì không. Kết quả là trái phiếu đã lấp đầy khoảng trống đa dạng hóa đã tồn tại (và tiếp tục tồn tại) trong danh mục đầu tư thông thường. Hầu hết các nhà đầu tư không nắm giữ bất kỳ tài sản nào hoạt động tốt khi lạm phát bất ngờ làm tăng giá bên ngoài hàng hóa, vốn có xu hướng chiếm một phần rất nhỏ trong tổng danh mục đầu tư của họ. Từ góc độ môi trường mà Bridgewater đã thiết lập, trái phiếu liên quan đến lạm phát đã giúp cân bằng cả hộp và các loại tài sản khác theo cách mà không loại tài sản nào khác có thể làm được (trái phiếu liên quan đến lạm phát cũng có mối tương quan nghịch với hàng hóa so với tăng trưởng, một lợi ích bổ sung). Không có gì đáng ngạc nhiên khi Bộ Tài chính Hoa Kỳ quyết định phát hành trái phiếu liên quan đến lạm phát, các quan chức đã đến Bridgewater để xin lời khuyên về cách cơ cấu chứng khoán. Khuyến nghị của Bridgewater vào năm 1997 đã dẫn tới việc TIPS được thiết kế như hiện nay.

25 Năm Hình Thành: Chiến Lược Cho Mọi Thời Tiết

All Weather được thành lập đầy đủ xuất hiện vào năm 1996 với tên Ray, Bob và đến thời điểm này là CIO thứ ba, Greg Jensen, người đã gia nhập Bridgewater sau khi tốt nghiệp đại học, đã tìm cách chắt lọc hàng thập kỷ học tập vào một danh mục đầu tư duy nhất. Động lực là mong muốn của Ray thành lập quỹ tín thác của gia đình và tạo ra sự kết hợp phân bổ tài sản mà ông tin rằng sẽ chứng minh được sự tin cậy lâu dài sau khi ông qua đời. Sự tích lũy và kết hợp các nguyên tắc đầu tư mà Bridgewater đã khám phá ra, trong khi phòng ngừa rủi ro cho McNuggets, giúp Rusty cân bằng danh mục đầu tư của mình hoặc quản lý các trái phiếu có liên quan đến lạm phát, đã hợp lại thành một danh mục đầu tư thực sự. Việc phân bổ tài sản cuối cùng đã ánh xạ các loại tài sản vào các hộp môi trường.

Bridgewater đã học cách lập bản đồ các loại tài sản cho phù hợp với môi trường thông qua nghiên cứu. Họ cũng biết rằng tất cả các loại tài sản trong hộp sẽ tăng theo thời gian. Đây là cách một hệ thống tư bản chủ nghĩa hoạt động. Ngân hàng trung ương tạo ra tiền, sau đó những người có mục đích sử dụng tiền tốt sẽ vay số tiền đó và sử dụng nó để đạt được lợi nhuận cao hơn. Nhìn chung, các chứng khoán này có hai dạng: vốn cổ phần (quyền sở hữu) và trái phiếu (khoản vay). Kết quả là các hộp không hoàn toàn bù đắp cho nhau; lợi nhuận ròng của tài sản tổng hợp là dương theo thời gian so với tiền mặt. Các rủi ro về môi trường triệt tiêu lẫn nhau, chỉ còn lại phí bảo hiểm rủi ro cần thu.

Ray mô tả việc tạo ra danh mục đầu tư “giống như phát minh ra một chiếc máy bay chưa từng bay trước đây”. Nó trông có vẻ đúng, nhưng liệu nó có bay được không? Ông ấy bắt đầu điều hành một chương trình thí điểm với tài sản của mình và công việc bán thời gian của ai đó là thỉnh thoảng cân bằng lại danh mục đầu tư. Danh mục đầu tư đã thành công như Bridgewater mong đợi, nhưng nó vẫn hoàn toàn nằm trong sự tin tưởng của Ray. All Weather chưa bao giờ được dự tính là một sản phẩm. Nó đủ sâu sắc để không ai làm được nhưng đồng thời cũng đơn giản đến mức dường như bất kỳ ai cũng có thể tự làm được. Trong khi chứng khoán Mỹ đang ở giai đoạn đầu của bong bóng công nghệ, Ray và những người khác bắt đầu đề xuất các khái niệm về sự cân bằng, ban đầu chỉ thu hút được sự quan tâm khá thờ ơ.

Vụ tai nạn năm 2000 đã thay đổi điều đó. Với sự bùng nổ của bong bóng, người ta nhận ra rằng cổ phiếu không hề là một “điều chắc chắn”. Vụ nổ bong bóng công nghệ đã thay đổi suy nghĩ của các nhà đầu tư bình thường, gợi nhớ đến sự gián đoạn của Bretton Woods, cú sốc dầu mỏ và vụ sụp đổ thị trường chứng khoán năm 1987. Nhiều nhà quản lý tiền bắt đầu chuyển sang alpha (đặt cược chiến thuật) như một cách để đối phó với những gì họ cho là thị trường chứng khoán hiện không ổn định.

Giải pháp tao nhã

Chuyển nhanh đến ngày hôm nay. Không có giới hạn nào về cách áp dụng các nguyên tắc cân bằng trong mọi thời tiết và theo thời gian có thể góp phần tạo nên một hệ thống tài chính ổn định hơn. Một trong những kế hoạch hưu trí lớn nhất của Canada đã áp dụng All Weather làm chuẩn mực cho toàn bộ kế hoạch của họ. Các tổ chức khác đã cải tiến hoàn toàn cấu trúc của họ thành các nhóm alpha và beta. Một số đang đưa những khái niệm này vào các kế hoạch đóng góp xác định như một lựa chọn đầu tư. Một cuộc khảo sát gần đây cho thấy hầu hết các nhà đầu tư tổ chức đều quen thuộc với khái niệm này và 25% đang sử dụng nó trong danh mục đầu tư của họ, mặc dù điều đó tất nhiên có nghĩa là đại đa số các nhà đầu tư vẫn chưa sử dụng công nghệ mới một cách hiệu quả.

All Weather phát triển từ nỗ lực của Bridgewater nhằm tìm hiểu thế giới, nắm giữ danh mục đầu tư ngày nay sẽ hoạt động khá tốt trong 20 năm tới ngay cả khi không ai có thể dự đoán hình thức tăng trưởng và lạm phát nào sẽ chiếm ưu thế. Khi đầu tư dài hạn, tất cả những gì bạn có thể tin tưởng là (1) nắm giữ tài sản sẽ mang lại lợi nhuận cao hơn tiền mặt và (2) sự biến động của tài sản sẽ chủ yếu bị chi phối bởi các điều kiện kinh tế diễn ra như thế nào so với kỳ vọng hiện tại (cũng như những kỳ vọng này thay đổi như thế nào). Đó là nó. Bất cứ điều gì khác (lợi nhuận của loại tài sản, mối tương quan hoặc thậm chí các biến động chính xác) đều là nỗ lực dự đoán tương lai. Về bản chất, All Weather có thể được phác họa trên một chiếc khăn ăn. Nó đơn giản như việc nắm giữ bốn danh mục đầu tư khác nhau, mỗi danh mục có cùng rủi ro, mỗi danh mục đều hoạt động tốt trong một môi trường cụ thể: khi (1) lạm phát tăng, (2) lạm phát giảm, (3) tăng trưởng tăng và (4) tăng trưởng giảm. so với mong đợi.

Sự tự tin quá mức thường thúc đẩy mọi người phải mày mò những điều họ không hiểu sâu sắc, dẫn đến việc quá phức tạp, kỹ thuật quá mức và tối ưu hóa quá mức. All Weather được xây dựng rất có chủ ý để không như vậy. Với cách tiếp cận đầu tư của All Weather, thay vào đó, Bridgewater chấp nhận thực tế là họ không biết tương lai sẽ ra sao và do đó chọn đầu tư cân bằng trong dài hạn. Người của Bridgewater thường được hỏi tại một bữa tiệc cocktail hoặc buổi họp mặt gia đình nên đầu tư vào gì. Họ không đi sâu vào danh mục đầu tư alpha đang hoạt động. Dù sao thì điều đó cũng không hữu ích - danh mục đầu tư luôn di chuyển. Những gì một người bình thường cần là một sự phân bổ tài sản tốt và đáng tin cậy mà họ có thể nắm giữ lâu dài. Câu trả lời của Bridgewater là All Weather, kết quả của ba thập kỷ học cách đầu tư khi đối mặt với sự không chắc chắn của thị trường.

 Bản dịch từ Website của tác giả